广发安鹏：国际煤价延续强势，各环节库存处于低位，供需持续偏紧有望提升估值

发布时间：2025-07-09 14:04:19 来源：交淡若水网 作者：综合

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当今世界经济面临百年未有之变局：国内外新冠肺炎疫情、位供望提国际地缘政治、需持续偏大宗商品市场等变数陡增，升估给中国经济增长和全球经济复苏带来新的广发国际各环挑战。2022 年以来，安鹏中央及各部委持续释放积极维稳信号，延续于低“稳”不是强势稳定不变，而是节库紧要在当今世界经济的百年变局中以“稳”应对。

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【本期嘉宾】安鹏，煤炭行业首席分析师，第一届最佳分析师采掘行业第一名、第二届金麒麟最佳分析师采掘行业第一名

【核心观点】

1、22年初以来国内外煤炭供需整体偏紧。供给端，随着保供政策落地，国内煤炭增产效果明显。需求端，去年10月以来宏观经济整体小幅承压，煤炭主要下游行业产量同比增速也有明显回落，但仍具备韧性。

2、欧美国家针对俄罗斯制裁力度加大，预计俄罗斯煤炭出口将出现减量，影响全球煤炭贸易市场供给。

3、天然气价高企背景下，煤炭仍相对廉价，欧洲国家部分燃气发电机组经过灵活性改造，重启或延迟退役部分燃煤机组，对煤炭消费量有提升，目前已加大对澳洲、印尼煤的采购，近期飙升的国际煤价也反映了国际煤炭贸易市场资源偏紧的现状。

4、欧洲国家中长期新能源发展目标宏大，但计划增加的新能源“远水解不了近渴”，后期可能审视调整能源政策，能源供应的经济性、稳定性获得更多的重视，煤电、核电也是可选项，未来可能提供边际增量。

5、预计未来五年煤炭供给维持整体偏紧，需求仍维持稳健增长，而国内外供给端弹性较小，煤价中枢水平有望维持高位，煤炭企业资本开支持续下降，高盈利和现金流及分红的优势有望持续显现。

【采访全文】

新浪财经：目前我国煤炭行业供需格局是怎样的？俄乌冲突对全球煤炭供需格局形成了什么影响？

安鹏：22年初以来国内外煤炭供需整体偏紧。供给端，随着保供政策落地，国内煤炭增产效果明显，21年10-12月原煤产量分别达到3.57、3.71和3.85亿吨，4季度累计增产相比保供前的9月增长近1.1亿吨。进入1季度，在保供要求下全国日产量已回升到1200万吨，缓解了国内供需紧张的矛盾，但部分省区生产强度较高点有所下降，产地安监环保压力也较大，制约了供给端增加。需求端，去年10月以来宏观经济整体小幅承压，煤炭主要下游行业产量同比增速也有明显回落，但仍具备韧性。19-21年全年总发电量、火电发电量和粗钢产量复合增速分别为6.6%、5.7%和1.8%。

我们认为俄乌冲突、大宗商品价格高企主要通过以下路径来影响煤炭市场：

（1）欧美国家针对俄罗斯制裁力度加大，预计俄罗斯煤炭出口将出现减量（21年俄罗斯煤炭产量占全球产量6%，但出口煤炭占全球煤炭贸易市场的15%），影响全球煤炭贸易市场供给。

（2）天然气价高企背景下，煤炭仍相对廉价，欧洲国家部分燃气发电机组经过灵活性改造，重启或延迟退役部分燃煤机组，对煤炭消费量有提升，目前已加大对澳洲、印尼煤的采购，近期飙升的国际煤价也反映了国际煤炭贸易市场资源偏紧的现状。

（3）欧洲国家中长期新能源发展目标宏大，但计划增加的新能源“远水解不了近渴”，后期可能审视调整能源政策，能源供应的经济性、稳定性获得更多的重视，煤电、核电也是可选项，未来可能提供边际增量。

参见：《煤炭复盘报告：供需超预期、煤价维持高位、估值仍在底部》P7-8

《详解煤价、油价、国际煤炭供需，重申看好煤炭》P26

新浪财经： 煤炭行业历史上的几个周期是怎样的？目前位于哪个阶段？本轮周期有什么特点？主要驱动因素是什么？

安鹏：2000年以后，国际和国内煤价经历四轮周期变化，

（1）第一轮周期（2001.08-2008.12）：中国工业化进程加快，经济高速增长，全球经济繁荣，大宗商品普遍迎来牛市，之后全球面临金融危机而周期见底。

（2）第二轮周期（2008.12-2016.01）：全球金融危机之后，各国相继出台经济刺激政策，国内也有4万亿财政刺激政策，全球经济企稳回升带动大宗商品需求和价格回升，之后由于供需总体宽松大宗品普遍回落。

（3）第三轮周期（2016.01-2020.04）：2016年开始中国、印度等新兴市场国家的经济回升，加上中国国内供给侧改革，大宗商品景气上行，2019年前后开始出现回落，之后受新冠疫情影响加速周期见底。（4）第四轮周期（2020.04至今）：疫情之后，全球经济逐步复苏带动大宗商品景气上行，目前已累计上行2年。特别是2022年以来受地缘政治影响，油价和煤价大幅上涨。

参见：《详解煤价、油价、国际煤炭供需，重申看好煤炭》P6

新浪财经： 在今年以来市场向下调整的过程中，惟独煤炭涨了30%以上。一直被看做是夕阳行业的煤炭，为何今年如此威猛？

安鹏：我们认为在国际能源价格高企，以及稳增长持续强化的政策预期下，煤炭板块有望直接受益，继续看好板块。主要原因是：

（1）国际煤价延续强势，各环节库存处于低位，供需持续偏紧有望提升估值：国内方面，保供要求下全国日产量已回升到1200万吨水平，各环节库存仍处于中低位（北方港口存煤较12月末下降16%，电厂存煤高位回落约20%），供需面持续偏紧；国际方面，海外煤价持续高位，进口量难以增长，供给端进一步收缩。目前行业22年动态PE约6倍水平，估值处于较低水平。

（2）政策确立高盈利区间，22Q1、Q2及全年盈利具备高弹性：22年动力煤和焦煤长协中枢有望较21年上涨10-30%，其中1季度各公司煤价有望普遍同比上涨30%以上（港口市场价/长协价格同比21Q1平均上涨63%/23%，产地动力煤和焦煤价格同比普遍上涨50%以上），预计2季度煤价延续高位，22年全年行业盈利增长确定。

（3）双碳背景下煤价维持高位，煤企分红优势将持续显现：预计未来五年煤炭供给维持整体偏紧，需求仍维持稳健增长，而国内外供给端弹性较小，煤价中枢水平有望维持高位，煤炭企业资本开支整体继续下降，高盈利和现金流及分红的优势有望持续显现。更重要的是，港口和产地长协落地后，确立了盈利和分红高位的持续性。

参见：《煤炭复盘报告：供需超预期、煤价维持高位、估值仍在底部》P20

新浪财经： 煤炭行业目前估值如何，处于什么样的位置？中国的煤炭后期利润如何？

安鹏：从PE看，2016年以来，煤炭行业景气度回升，过去5年煤价中枢也有提升，特别是2021年煤价和煤炭公司盈利创新高，但板块PE估值变化不大，目前板块PE（TTM）和PE（未来12个月）分别为10.5倍和8.6倍，较2017年以来均值折价约10-30%。2017年以来PE（TTM）和PE（未来12个月）中枢均为12倍，历史上07-11年，煤炭行业成长性较好，同时煤价弹性较高的时候，PE估值中枢在20倍以上，相比历史水平折价较高。

从PB看，随着煤价大幅回升，煤炭公司盈利能力显著增强，ROE提升明显，近3年来，板块PB（整体法）和PB（中值）已回升到近1.7倍和1.5倍。相比历史估值仍有明显折价。

从盈利水平看，25家煤炭开采企业22Q1营业收入总计3577亿元，同比增长28.8%。归母净利润和扣非归母净利润总计分别为575亿元和589亿元，同比增长91.5%和94.8%，环比21Q4分别增长44.6%和44.4%。预计未来五年煤炭供给维持整体偏紧，需求仍维持稳健增长，而国内外供给端弹性较小，煤价中枢水平有望维持高位，煤炭企业资本开支持续下降，高盈利和现金流及分红的优势有望持续显现。

参见：《煤炭复盘报告：供需超预期、煤价维持高位、估值仍在底部》P19-20

新浪财经：全球都在努力实现“碳达峰”和“碳中和”的目标，各国政府也都在大力削减煤炭需求。碳中和背景下，煤炭行业的发展方向会是怎样的？

安鹏：中长期煤炭仍是能源结构中的主要环节，投资机会主要来自：

（1）需求供给匹配或略偏紧带来的煤炭盈利增长预期；

（2）部分优质资源高分红；

（3）部分公司凭借管理、资金、技术等优势转型布局新业务。

参见：《22年投资策略：煤价或高位波动，业绩稳健性增强提升估值》P33

风险提示：下游需求增速低预期，进口煤政策放松，保供增产压力下供给超预期增长，加速供需关系恶化，导致煤价超预期下跌。

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